Säkerhetsmarginal: så räknar vi med att ha fel

Ingen av oss kan förutse framtiden. Pandemin, räntechocken 2022 eller en helt vanlig konjunkturnedgång kan snabbt ändra förutsättningarna. Därför är skepsis mot både egna och andras prognoser avgörande.

I Amos Value är säkerhetsmarginalen vårt viktigaste skydd mot ovissheten. Den innebär att vi köper när priset ligger väl under det vi bedömer att bolaget är värt. Vi ser gärna en rabatt på minst 20 %, men det är ett riktmärke. När få bolag erbjuder så stor rabatt väljer vi de bolag som ger högst säkerhetsmarginal i förhållande till risken. Oavsett nivå kräver säkerhetsmarginalen att vi först värderar bolaget utifrån historik och försiktiga, rimliga antaganden om framtiden. Tillsammans med utdelningen ger rabatten oss hängslen och livrem: priset är det ena skyddet och utdelningen det andra.

Ett räkneexempel

Ta det fiktiva servicebolaget Solstråle och Moln AB, som övervakar solcellsanläggningar åt företag. Tillväxten är stabil och marginalerna förbättras svagt tack vare skaleffekter. Bolaget verkar dock i en bransch som marknaden just nu är nervös för, eftersom AI kan göra det enklare för kunderna att själva övervaka sina anläggningar och konkurrensen inom förnybart hårdnar. Vi bedömer att bolaget skapar värde för kunderna och förtjänar en multipel på 15 gånger vinsten (P/E-tal, alltså kursen i förhållande till vinsten per aktie) tack vare rimligt stigande omsättning och vinst per aktie de senaste tio åren.

Med en vinst per aktie på 10 kronor och en multipel på 15 blir vårt motiverade värde, det vill säga det vi bedömer att aktien är värd, 150 kronor. Kursen är dock bara 120 kronor. Utgångsläget ser alltså ut så här:

• Vinst per aktie: 10 kr
• Vår multipel: 15 gånger vinsten → motiverat värde 150 kr
• Aktiekurs: 120 kr
• Säkerhetsmarginal: 30 kr, alltså 20 % rabatt, i nivå med vårt riktmärke

Vi tittar på tre potentiella utfall.

1. Vi har fel. Bolaget presterar något sämre än vi trott och marknaden blir mer pessimistisk.

• Vinsten står still på 10 kr per aktie i två år
• Marknaden sätter 11 gånger vinsten → aktien är värd 110 kr
• Utdelning: 5 kr per år (50 % av vinsten) i två år = 10 kr
• Totalt: 110 + 10 = 120 kr, exakt vad vi betalade

Avkastningen blir noll, men vi förlorar inget. Vi hade fel och klarade oss ändå: hängslen och livrem i praktiken.

2. Vi har rätt. Vinsten växer som vi tror och marknaden delar vår syn.

• Vinsten stiger 7 % till 10,70 kr nästa år
• Marknaden sätter 15 gånger vinsten → aktien är värd 160,50 kr, knappt 34 % uppgång från 120 kr
• Utdelning: 5,35 kr (50 % av vinsten)
• Totalavkastning efter ett år: drygt 38 %

3. Något mitt emellan. Bolaget växer, men marknaden fortsätter att värdera det lågt.

• Vinsten växer fem till sex procent per år i tre år, till cirka 11,60 kr
• Marknaden sätter 12 gånger vinsten → aktien är värd cirka 140 kr
• Utdelningar (hälften av vinsten): 5,25 + 5,50 + 5,80 = drygt 16 kr
• Totalavkastning: cirka 9 % per år

Det är en rimlig avkastning, trots att marknaden fortsätter att värdera bolaget lågt.

Exemplet är fiktivt och varken en prognos eller ett löfte om framtida avkastning. Det visar hur principen fungerar.

Varför gör inte alla så här?

Några konkreta anledningar:

• Det är tidskrävande: Att sätta ett eget motiverat värde kräver att vi läser och bedömer både resultat- och balansräkningar samt gör en (rimlig) prognos om framtiden.
• Vi missar de snabba festerna: Vi står i princip alltid över årets hetaste momentumaktier, som kan göra grannen rik. Det kräver disciplin att inte haka på nästa trend.
• Vi riskerar att missa de största långsiktiga vinnarna: Vissa argumenterar för att de bästa bolagen ”aldrig varit billiga nog”. Vi tror inte att det stämmer, eftersom de flesta kvalitetsbolag blir attraktiva från tid till annan.
• Vi sitter i frysboxen: När vi köper oälskat får vi ofta vänta länge medan marknaden är ointresserad. Ibland går ett helt år utan att aktien rör sig. Det kan vara ensamt och kargt innan marknaden förhoppningsvis håller med.

Att sitta på ”trötta aktier” är priset för en värdebaserad strategi. I gengäld räknar vi hellre än gissar. Vi vägrar vara beroende av nästa köpares optimism. Vi ska kunna räkna hem bolagets värde på egen hand, och vi är beredda att vänta länge, både när vi köper och när vi säljer. Vi säljer när kursen har nått vårt motiverade värde eller när vår bedömning av bolaget har ändrats.