Hur grodan sakta kokades av räntorna

Räntorna har klättrat under september. Den svenska tioårsräntan har stigit från 3,0 till drygt 3,2 procent. Sedan Amos Value startade den 6 juli har den stigit med 0,6 procentenheter. Vi äger inga förhoppningsbolag och är noggranna med skuldsättningsnivåerna på alla våra rörelsedrivna bolag, vilket innebär att de flesta av våra innehav tål stigande räntor hyggligt bra. Däremot är vi överviktade i fastigheter, vars kostnader till stor del är räntor. När räntorna stiger blir fastighetsbolagen mindre attraktiva och kurserna faller.

För en värdeinvesterare är det svårt att skydda sig, eftersom fastighetsbolagens kurser tenderar att falla när räntorna stiger. Vid stigande räntor justerar vi ner våra motiverade värden, men detta sker också på börsen via fallande kurser. Resultatet är att vi behåller fastighetsaktierna, eftersom säkerhetsmarginalen är ungefär densamma som förut, "tack vare" de fallande kurserna.

Men varför ens äga fastighetsaktier, kanske man kan fråga sig? Det enklaste svaret är att de är billigare än på länge, både mätt på intjäningsförmåga och substansrabatter. De multiplar vi ser nu på bolagens intjäningsförmåga har i modern tid endast skådats när det blåste som mest under 2022. Då pratades det till och med om kris i de svenska storbankernas balansräkningar på grund av överexponering mot fastighetssektorn. Då såg vi alltså prissättning som om en systemkris vore runt hörnet. Idag är förutsättningarna betydligt stabilare med god tillgång till kapital i ryggen – men krisvärderingen består.

En diversifierad portfölj

Fastighetsaktierna har kostat oss rejält, och det är viktigt att börja i den änden. Men allt är inte negativt. En ljuspunkt är så enkel som att vi har en diversifierad portfölj. Vi äger aktier i storbankerna Nordea och SEB, som sannolikt blir långsiktiga vinnare på ett rimligt stigande ränteläge. De har också presterat bra under den här perioden. Dessutom fick vi chansen att plocka in en liten position i Avanza Bank när den dippade tydligt i slutet av månaden.

Avanza gynnas generellt av volatilitet eftersom courtagenotorna tenderar att bli fler, men bör också kunna öka räntenettot vid måttligt stigande räntor. Dessutom kan den delvis väga upp om fastighetsbolagen faller mer ifall räntan fortsätter norrut. Positionen är liten eftersom säkerhetsmarginalen vi såg vid inköp var relativt begränsad. Bolaget i sig är fantastiskt, växer år efter år och saknar dessutom den balansräkningsrisk som de klassiska bankerna är exponerade mot.

Tillbaka till fastigheterna. Bara för att räntan stiger står inte bolagen stilla och väntar på bättre tider. Logistea, som är en av våra större positioner i sektorn, köpte i stället fastigheter i både Danmark och Stockholm dagarna innan månadsskiftet. De ser attraktiva affärer i en pressad miljö och vi är inga säljare på de här nivåerna.

AI-vinnare?

Är det något vi kan vara trygga med att basunera ut så är det att Amos Value inte är en AI-vinnare. Vi saknar molnjättar som Amazon, Alphabet och Microsoft i Norden, och värdebolag inom chiptillverkning eller design lyser förstås också med sin frånvaro. Däremot har NYAB, som vi skrev om i förra månadsbrevet, en intressant position som potentiell vinnare på elektrifiering och AI-infrastruktur.

Det nyligen tecknade avtalet med Svenska kraftnät på 1,6 miljarder kronor för en ny kraftledning mellan Jokkmokk och Boden är ett kvitto på detta. Projektet är en kugge i den utbyggnad av kraftnätet som behövs för en stabil elförsörjning. Utbyggnaden drivs på av nya serverhallar, datacenter och andra industrier. Särskilt intressant för oss aktieägare är ordens storlek: 1,6 miljarder mot ett börsvärde på 5,4 miljarder. Precis som bolagets insiders har vi dock avstått från att köpa fler aktier under månaden, eftersom kursen har presterat starkt. Vår positionsstorlek har därmed medvetet minskat något, eftersom nya inflöden har fördelats på andra bolag.

Motiverat värde nått

Under månaden nådde Avarda Bank upp till vårt motiverade värde, och vi har sålt större delen av positionen. I det här fallet hade vi kortsiktigt flyt med att pricka kurstoppen. Oftast är det tvärtom, att en stark aktie som avyttras tenderar att fortsätta uppåt, åtminstone kortsiktigt. Det är dock ett pris vi är beredda att betala för disciplinen. Vi vägrar göra oss beroende av nästa köpares optimism.

Nästa gång vi hörs har vi fått syna ett stort antal delårsrapporter, och vi räknar med stora rörelser på bolagsnivå – men helheten ska vara stabil.