Vår väg till disciplinerad värdeförvaltning

Detta är det allra första månadsbrevet för Amos Value. Vi har startat fonden utifrån en tydlig idé om hur kapital bäst byggs över tid. Filosofin är enkel i teorin, men kräver fokus, tålamod och disciplin. Vi investerar i finansiellt stabila kvalitetsbolag till priser som ligger tydligt under vad vi bedömer är deras motiverade värde. På så sätt minskar vi risken ifall vi felbedömt intjäningen, och dessutom finns det en god potential om marknaden håller med oss så småningom.

Vi försöker inte gissa vart konjunkturen ska ta vägen de närmaste månaderna, utan fokuserar helt på vad bolagen faktiskt är värda. I praktiken innebär det att vår ambition är att ha en högre exponering mot konjunkturkänsliga och mer "offensivt" lagda bolag när värderingarna där är låga, och en mer defensivt inriktad portfölj när marknaden i övrigt är högt värderad.

Direkt in i eldprovet

Att ha första handelsdag den 6 juli innebar att fonden startades alldeles i inledningen av rapportperioden. Det har inneburit större rörelser, både upp och ner men skapar också möjligheter:

1. Marknadens kortsiktighet: Pris och värde skiljer sig ofta under rapportsläpp. När marknaden straffar ett välskött bolag för en tillfällig svacka eller en marginalpress som beror på övergångseffekter, uppstår tillfällen för oss att bygga eller utöka positioner med god säkerhetsmarginal.
2. Rapporter som kvalitetsavstämning: Rapporterna ger oss en indikation på huruvida våra portföljbolag behåller sin operationella styrka och sin finansiella disciplin. Det ger oss mer information och vi kommer uppdatera vårt motiverade värde på varje bolag vi följer.

Ett bud, en överreaktion, en Ferrari

Under månaden har vi sett flera intressanta rörelser i portföljen i samband med rapportsläppen. Utöver rapporterna fick vi redan ett par dagar efter fondstart också information om att det avses presentera ett bud på ett bolag i portföljen.

Bahnhof släppte ett pressmeddelande där det framgår att Telenor avser att lägga ett bud motsvarande 62 kronor per aktie. Bahnhof har ökat sin omsättning och vinst per aktie med runt 10 procent årligen och har under de senaste kvartalen intensifierat sin internationella satsning, vilket är en spännande tillväxtmöjlighet. Bahnhof hör till de dyrare bolagen i portföljen och kvalade främst in tack vare sin höga operationella och finansiella kvalitet, med god motståndskraft i ett osäkrare läge. Att det skulle komma ett uppköpsbud på bolaget såg vi som mycket osannolikt, även om Bredband2 nyligen köptes ut av Telia. Bud kommer ofta när man minst anar det, och det är inget vi räknar med i våra kalkyler. Sker det ser vi det renodlat som en bonus. Vi är ingen aktivistfond och kommer inte att utvärdera bud utifrån huruvida det är bra för "AB Sverige" eller inte. Om vi anser att ett bud är attraktivt säljer vi antingen aktierna över marknaden eller accepterar budet och inväntar utbetalningen, beroende på var vi bedömer få bäst avkastning under väntetiden. Vår position i Bahnhof är oförändrad i antal aktier, men har sjunkit som andel av fonden då vi inte utökat innehavet efter budet samtidigt som fonden haft inflöden.

Securitas levererade en svag rapport som resulterade i en nedgång om knappa 11 procent på rapportdagen. Den organiska tillväxten var något svagare än väntat och VD Magnus Ahlqvist varnade för att det kan bli svårt att förstärka marginalen ytterligare under det andra halvåret. En viss nedgång ansåg vi var befogad, men 11 procent är överdrivet för ett stabilt och relativt konjunkturokänsligt bolag med goda framtidsutsikter. Särskilt med tanke på att bolaget handlades till en klar rabatt mot börsen som helhet redan innan rapporten, samtidigt som vinsten faktiskt steg. Vi ökade positionen tydligt under rapportdagen, vilket lyfte Securitas till en av fondens tio största positioner. Bolaget handlas enligt analytikerna till en framåtblickande EV/EBIT-multipel på knappt 11x, där omsättningsprognoserna är försiktiga samtidigt som en viss marginalexpansion förväntas fortsätta. Man kan argumentera för att det är en något udda kombination i prognoserna, men oavsett om analytikerna eventuellt överskattar marginalerna framåt är det en mycket attraktiv värderingsmultipel.

Inwido mötte låga förväntningar inför rapporten efter ett direkt svagt första kvartal, då bolagets ledning uttryckte att de hade en verksamhet som en Ferrari, men bara kunde köra den i 40 km/h. Rapporten var dock starkare än väntat, samtidigt som bolaget erhöll en rekordorder. Konflikten i Mellanöstern lär tyvärr leda till ökade kostnader för insatsvaror, vilket bolaget möter med prishöjningar. Det kan dämpa återhämtningen något på kort sikt, men det uppdämda renoveringsbehovet av äldre bostäder är omfattande och bör gynna Inwido över tid.

Aktien handlas enligt analytikerna till en framåtblickande EV/EBIT-multipel på drygt 11x för framåtblickande med rimliga antaganden. Vi räknar dessutom med värdeskapande förvärv som kan öka vinsten per aktie mer än vad konsensus spår, men det är inget krav för att vi ska räkna hem investeringen. Bolaget är attraktivt på egna meriter med nuvarande dotterbolag.

Framåtblick: Fokus på fundamental styrka

Vi äger primärt operationellt starka bolag med sund finansiell risk och god förmåga att fortsätta generera höga kassaflöden. Resterande positioner är investmentbolag med lönsamma innehav som handlas till tydliga rabatter mot substansvärdet. Trots att börsen som helhet handlas nära sina högsta nivåer anser vi att vi har lyckats köpa in oss i portföljbolagen till priser som ger oss goda förutsättningar för en attraktiv riskjusterad avkastning över tid.

Tack för det förtroende ni visar oss genom att investera i Amos Value. Vi ska göra vårt yttersta varje dag för att ge er en god avkastning över tid.

Amos Values största innehav i juli hittar du här.